華爾街首只比特幣交易所交易基金推出后，市場資金蜂擁而至，涌向這只追蹤比特幣期貨合約的產品。短短4個交易日，12億美元的資金流入ProShares比特幣策略ETF，并推動比特幣價格創紀錄高點。

這只產品連續創下幾大基金業紀錄：全球規模最快突破10億美元的基金;發行首日成交額突破1億美元，為史上第二高。這樣的資金流入規模不禁讓人對其市場空間充滿遐想。簡單估算一下，以全球ETF資產9萬億美元為上限，如果比特幣ETF占據全球市場1%的份額，其市場規模就會達到900億美元，幾乎占比特幣近期1.1萬億美元市值的10%。

在資產價格上升期，比特幣ETF無疑是基金公司賺快錢的金缽缽;但就ETF面向的廣大散戶，這類產品卻不見得是高枕無憂的快車道。不少金融監管機構擔心，這種面向廣泛投資者的產品形式，可能把虛擬貨幣背后的高波動、高風險帶入全球金融體系，成為開啟構成影響金融系統風險的“潘多拉魔盒”。

ETF狂歡背后

虛擬資產盛宴之巔

資金瘋狂追捧比特幣有著大的時代背景。一方面，新冠疫情以來，各國央行放水推高了包括虛擬貨幣資產在內各種資產價格，比特幣在過去12個月里上漲了近400%。自今年以來，多家華爾街機構宣布支持比特幣交易，這種具有高度波動性的另類資產從未像現在這樣開始融入金融體系。

另一方面，具有名人效應的特斯拉總裁馬斯克不斷發聲力挺，比特幣已經獲得越來越多普通民眾的關注，甚至不少投資者以賭徒心態加杠桿買入。不僅僅是美國、歐洲，即便像韓國這樣的亞洲國家，也有不少年輕人愿意賭上身家參與這場游戲，比特幣的參與者早已是全球性。

這種市場躁動情緒的巔峰，便是該產品的成功發行。過去一周，比特幣的恐懼和貪婪指數達到6個月來的最高點，顯示出市場參與者的“極度貪婪”。

不過，這并非全球首只比特幣基金。早在2013年就有灰度公司在加拿大發行“灰度比特幣信托基金”。與這只新發產品相比，存在著幾處不足。首先，它設置了5萬美元的最低投資門檻，把最有熱情的散戶攔在門外，流動性與ETF不能相提并論。其次，作為傳統基金，投資者只能直接在一級市場贖回，然后去二級市場賣出，這就給投資者帶來了交易風險。最關鍵的是，遠離華爾街這個資本中心，產品很難在全球范圍內獲得關注。

現在上市的比特幣ETF改善了之前產品的缺陷，參與門檻大大降低，申贖方便，流動性強，產品發行引起廣泛關注，有利于吸引更多主流機構的大資金入場，疊加散戶參與熱情，虛擬資產的熱度已經達到了一個巔峰。

賺錢金缽缽

大小基金公司快馬加鞭

ETF的產品形式令許多基金公司垂涎，它為投資顧問在資金管理賬戶中添加虛擬資產打開了一扇窗，可以無縫地融入多種投資組合，許多流行的智能投顧都可以把它添加到資產管理賬戶中。美國證券交易委員會批準了首只比特幣產品后，更多資產管理公司躍躍欲試。

正是在良好的反饋刺激下，華爾街第二只比特幣ETF在10月22日很快上市，而后續產品會陸續登場。目前，已有更多比特幣期貨ETF在排隊等待，如科技女投資人“木頭姐”也已經申請相關產品。同時，兩家最大的現貨比特幣基金發起人灰度和Bitwise過去幾周積極申請在美國市場發行相關ETF。

這兩家公司表示，期貨和現貨市場已經足夠成熟，達到了美國證券交易委員會所要求的標準。他們認為，期貨市場和現貨市場目前基本上同步，降低了市場操縱或從一個市場到另一個市場套利的可能性。他們認為，如果比特幣期貨可以納入ETF，那么比特幣現貨也完全可以。

不過，現貨ETF想要獲得監管機構認可，仍然需要防范市場操縱行為，并加強基礎市場監督機制。但這可能仍具有挑戰性，因為比特幣現貨市場遠比期貨市場更為分散化和隨心所欲。從本質上講，比特幣顛覆了國界，是一種難以被監管的資產。

專業投資者的套利工具

當散戶投資者希望以口袋中的小錢搭上比特幣飆升的快車時，專業投資者卻發現，這只ETF創造了一個賺取豐厚利潤的機會。

從本質上來講，比特幣ETF與期貨掛鉤后，隨著新的資金流入比特幣ETF，該基金必須購買期貨以獲得比特幣價格的敞口。期貨合約每個月到期，這意味著該基金必須定期將其持有的股票“滾動”到下個月的合約中。近期需求的激增推高了比特幣短期期貨的價格，并可能使其與基礎現貨市場脫節——在可以獲利的兩種價格之間形成了一個缺口。

傳統市場中，高頻交易者迅速進入市場以彌補價格差距，消滅了價差和套利機會。但虛擬資產缺乏大型參與者，這意味著很少有人愿意動用額外資金來消除定價差異。加之，芝加哥商品交易所對保證金的要求更高，因此，比特幣現貨與期貨之間的差價成為套利者的最愛。

比特幣在全球范圍內廣泛交易，在不同的交易場所定價各有差異，這意味著交易者可以在現貨市場上按最低價格購買比特幣，這無疑放大了從這種交易獲利的機會。有機構投資者甚至指出，購買比特幣ETF并出售在芝加哥商品交易所交易的期貨的“簡單套利交易”，年化回報率就可達到30%。

拋開套利機會，對專業投資者而言，ETF產品良好的流動性和期貨自帶的杠桿，無疑使其成為更方便的投資工具。

或是散戶的咬手蛇

業內人士不建議購買

在資金和樂觀情緒的驅動下，比特幣價格的暴漲為買入這只ETF的散戶提供了足夠多的理由：門檻低，買入方便，基礎資產還在上升通道。但專業人士卻建議散戶不要輕易買入。

首先，現有的ETF存在自身的問題，它并非直接投資于比特幣，而是投資于在芝加哥商品交易所期貨市場交易的比特幣期貨。目前，該基金有近45%的風險敞口在11月份的期貨合約中。如果該基金保持這種流入速度，由于持倉限制，到本月底它將沒有任何期貨可以買入。如果出現這種情況，基金凈值會與比特幣價格出現相當大的跟蹤誤差。

其次，當舊合約到期時，基金必須持續購買下一期，這一過程是有成本的。當期貨合約的價格高于前一個月時，這種情況被稱為期貨溢價。期貨溢價帶來的“負滾轉收益率”實際侵蝕了長期回報。

相較于收益折損的小問題，期貨ETF在特定情況下還可能會面臨難以預料的麻煩。最近的一個突出例子是美國石油基金(USO)，由于原油價格短暫下跌，該基金在2020年4月數天內暴跌了44%。此次拋售雖然是由疫情導致的石油需求下跌及庫存短缺引發的，但原油期貨市場的特殊性放大了價格的波動，導致了基金出現了巨幅虧損。

相較于石油價格前所未有的負油價，比特幣的高波動性更甚：今年早些時候暴跌了30%以上。事實證明，自它們誕生以來，價格極其不穩定，容易受到各種內外部因素的影響。一旦行情轉向，出現資金大規模逃離虛擬貨幣的情況下，比特幣ETF很可能會出現類似快速下跌，對行情不太了解的散戶就會遭受重大損失。

不少幣圈人士指出，ETF的形式并不會讓高風險的資產變得更安全;如果不了解ETF或期貨復雜的產品結構，并不建議散戶投資者購買。

中美立場并不一致

監管態度變化反映什么?

就在今年上半年，市場還預計美國監管機構不會批準此類產品。這次比特幣ETF獲批，被認為是虛擬資產主流化的重要一步，因而也推動了比特幣價格創下歷史新高。虛擬市場的上漲使支持者認為，即使是基于期貨的ETF也是該行業的一大勝利，這會推動區塊鏈技術深入主流金融體系。

美國監管系統對比特幣態度發生轉變令人意外，這與新上任的美證監會主席詹斯勒的態度有關。相較于之前的監管者，他更樂于擁抱新技術，他對比特幣ETF的最新表態是“努力將其納入投資者保護范圍”。他仍然對比特幣監管留有后手，這次并沒有批準現貨比特幣的產品。

據了解，目前比特幣的大部分交易量都來自現貨，交易發生在新成立的時間較短的交易所，許多交易所分散于全球各地，不在傳統監管機構的控制范圍之內，且往往沒有成熟的交易所完善的交易機制，對投資者的保護也乏善可陳。近日，美國幣安因量化交易失誤，該平臺上比特幣價格閃跌近90%，一些被迫平倉的客戶可能面臨數百萬美元的損失。

從現有監管情況來看：一方面，期貨市場是一個在美國受到高度監管的市場。出于政治和實際原因，預計實物比特幣ETF不會很快獲得美國監管機構的批準。這是此次美國監管開閘的一個重要前提。

另一方面，美國監管的放行帶來的熱炒卻掩蓋了一個事實，即比特幣在金融合法性方面仍面臨巨大質疑。盡管它在現實世界的使用有所擴大，但它仍然是一種不具備有形價值的數字化虛擬代幣，中國和不少其他國家將比特幣視為一種不穩定因素，并在最近禁止了與之相關的所有交易。在這種前提下，這種產品的流行雖然可以給少部分投資者和機構帶來豐厚利益，一旦通過美國發達的金融體系流行開來，由此所帶來的風險，卻需要全球金融體系來共同承擔。(中國基金報記者 姚波)